什麼是加密貨幣的代幣經濟學？

Tokenomics，中文譯作代幣經濟學，是由「token」（代幣）和「economics」（經濟學）組合而成。代幣經濟學研究的是代幣的經濟運作模式。代幣經濟學描述了影響代幣用途和價值的因素，包括但不限於代幣的創造和分配，供應和需求，激勵機制和代幣銷毀時間表。對於加密貨幣項目來說，完善的代幣經濟模型是成功的關鍵，因為可以決定項目的可持續性。

在現時的新型區塊鏈，在筆者的不嚴謹統計中，至少過半的項目會採取所謂的 ve 治理模型或類近的模式，而這個模式的始祖及最成功的執行者之一就是 Curve Finance。 這篇文章參考了其他研究報告以及筆者的見解，帶大家看看 Curve Finance 的治理系統特別之處，及其引申出的生態系統，例如引起的 VE 治理、聚合器、賄賂獎勵。

Curve Finance — 穩定幣兌換龍頭

Curve Finance 去中心化交易所 (DEX) 採用 AMM（自動化做市商）模式，主打比 Uniswap 更低滑點的交易滑點和手續費，其中穩定幣、以及封裝資產（如 wbtc\renbtc）、LSD 資產（如 stETH）是其主要的交易類別。

在 V2 的更新後，允許配對非掛鉤資產。這意味著不需要在 Curve 上對穩定幣或 ETH 和 sETH 等掛鉤資產進行配對，而是在具有不同價格範圍的礦池中進行配對，催生了 Tri-Crypto Pool，其中包含 BTC、ETH 和 USDT 這些交易對，令 Curve 的 TVL 也不斷提升。

VE 治理模型 — 保持協議的持續性

在早期的 DeFi 項目中，通過流動性挖礦獎勵早期使用者從而促進協議的使用是常見的事，但這就會引申出「死亡螺旋」的代幣經濟學問題：

第 1 步： 大型資本挖代幣並立即出售以鎖定利潤，也稱為挖提賣
第 2 步：在代幣排放開始下降時的地方達到「效率拐點」，與持續的拋售壓力一起導致較低的 LP 收益率
第 3 步 - 較低的收益率導致資本離開 DEX，減少可用於促進掉期和產生費用的流動性
第 4 步 - 現在 DEX 的價值從根本上降低了。原生代幣價格下跌進一步降低了 LP 的收益率

這讓便會令 DeFi 項目只有一開始的超高 APR，卻往往連項目也不能持續超過一年的原因。

Curve 就認提出的解決方法就是 Ve 治理模型。VE 是 vote escrow 的縮寫，簡稱投票託管。核心機制在於用戶通過鎖定項目原生治理代幣 CRV 獲得 veCRV。 veCRV 是一種不可轉讓＋不流通的治理代幣，選擇鎖定時間越長（有鎖定時間上限），可獲得的 veCRV 越多。

根據其 veCRV 所佔的總比例決定權重並獲取相對應比例的投票權，投票權再透過協議的獎勵設計令持幣人更願意鎖定自己的代幣。簡單而言，鎖定可以有效減少流通量，減輕拋壓，從而使幣價更穩定，對協議會持幣人都是共贏的局面。

veCRV 的設計機制

說到底 veCRV 就是用戶對協議忠誠度的某種方式，所以持有的 veCRV 愈高，協議所給予的獎勵便會愈高。為了鼓勵用戶參與治理，veCRV 持有者將擁有三項主要權利：

1. 從 Curve 協議中收取交易費（所有交易費的 50% 管理費），獎勵將在 3CRV 池中分配

2. 提高對提供的流動性的回報。 veCRV 讓持有者獲得參與 DAO 的投票權並獲得高達 2.5 倍的獎勵提升

3. 對各種 DAO 提案、池參數和衡量權重進行投票

4. 附加：空投獎勵，來自其他項目的賄賂獎勵

鎖定的時間愈長，便可以獲得更多的 veCRV，一個 CRV 鎖定 4 年 可以有 1 個 veCRV。不過 veCRV 是有遞減機制的。veCRV 會在鎖定期間呈線性衰減，直到變成 0 個 veCRV，但用戶可以定期重新鎖定衰減的 veCRV 以無限期延長鎖定期並獲得最大的獎勵和治理權。

下圖是 Curve Finance 的激勵種類的總結：

Ve 治理優勢總結

credit: 【這裡】

• 幣價穩定：鎖定後流動性減少，減少了拋壓

• 提升治理參與度：治理權直接與收益分配掛鉤，用戶持幣動力增強

• 利益協調：流動性提供者、交易方、CRV 持有者、協議都透過 Ve 治理模式而協調在一起，每一方得到最大利益的方法並不是想方法害對方

最後這就形成了一個正向的循環經濟模式，解決了開頭提及的死亡螺旋問題。

詳解 Curve 的治理模型

簡單了解完整個 Ve 經濟模型後，就可以帶到 Curve 的治理模型的解構。

$CRV 是用來獎勵將 Curve 中的流動性提供者。 Gauge (測量計) 是 Curve 的核心組件，記錄了投票治理相關的所有參數。每個 Curve 池都有自己的流動性 gauge，用戶可以在其中質押他們的 LP 代幣，通過 veCRV 持有者投票將 CRV 通脹（即獎勵）引導到不同的礦池。鎖定代幣最多 4 年時，LP 最多獲得 2.5 倍的 CRV 獎勵提升以及更大的投票權。投票權不僅取決於您持有的代幣數量，還取決於您鎖定 CRV 的時間段（在後面會解釋）。

例如，假設兩個人持有相同數量的 $CRV。一個鎖了 4 年，另一個鎖了 2 年。鎖定 4 年的人獲得雙倍的 veCRV，隨之而來的是雙倍的投票權和獎勵。

下圖是代幣經濟學及治理模型的結合下的 Curve 治理圖。

治理模型配合設計完善的代幣經濟模型，才能發揮出最大效用。

治理戰爭 Token War

治理戰爭起因於 Curve 設計的治理系統，用戶透過鎖倉 Curve 代幣 $CRV 可以得到投票託管代幣 veCRV，並代表握有整個系統中的一部分治理權。

由於掌握了治理權，便可以決定流動性的去處，從而拿到更多的代幣獎勵。由於 ve 代幣本身是沒有辦法轉移的，因此部分 DeFi 項目為了在 Curve Finance 中握有更多的話語權，紛紛祭出不同的獎勵機制，鼓勵大家於自家協議中鎖倉 $CRV 進而「代替」大家拿到 ve代幣，行使治理權。

換而言之，只要本身對於生態治理沒有太多興趣的 $CRV 代幣持有者便可以透過在這些 DeFi 協議，亦稱「獎勵提升 (yield-boosting) 協議」上質押，同時賺取 $CRV 代幣獎勵，再加上「參與戰爭」（即 Convex）的項目代幣獎勵，與項目方形成雙贏的局面。截至目前為止，表現最好的獎勵提升協議就是著名的 Convex Finance，持有最大份額的 $veCRV (53.03%)，鎖倉資產價值也一度超過 200 億美金，超越了其他對手例如 Yearn 和 Stake DAO。

系統化治理流程

Curve DAO 的治理具有鏈上（Curve DAO 儀表板 — Dashboard）和鏈下（治理論壇 — Forum）的部分。然而，只要提案在儀表板中通過，就不必在治理論壇中發帖。所有 veCRV 持有者都可以投票和提議，創建一個投票需要 2500 veCRV。

一般而言會有三種情況：

• 治理論壇的提案有好的回饋 — 在儀表板創建投票

• 沒有在治理論壇發帖 — 在儀表板創建投票

• 治理論壇的提案有不好的回饋 — 仍然在儀表板創建投票

很多時投票沒有通過的話，原發起人或會再發起一次投票。這個投票系統簡單直接，而且十分去中心化，任何人都能夠在 Curve 治理論壇發表意見和討論，而只要有 2500 veCRV 就能創建投票，實際上就是要 2500 CRV 鎖定四年 (～USD 2500)，老實說門檻並不高。

治理提案的種類

Curve 上有兩種治理提案，分別是「所有權」(Ownership) 提案 和 「參數」(Parameter) 提案。

所有提案都有其「法定人數門檻」(Quorum)，就是要有一定 。「所有權」需要更多支持以確保符合社區的長期利益，並且「參數」使社區能夠對協議進行小更改以提高其效率。

• 「所有權」提案：通常是把新的代幣對（例如 ETH / BTC） 加到 Gauge 中，以便能獲得投票權及 CRV 獎勵，提高代幣池流動性，可想而知通常是由代幣項目方發起的提案
• 「參數」提案： 修改有關代幣對的參數和費用等

現時的治理情況

主要的 veCRV 持有者：

• Convex Finance ～53.9%

• Yearn ~ 7%

• 幣圈大佬 ~ 4.4%

現時 Convex Finance 這個協議已經有了對 Curve Finance 的主導權，因為他們掌握了超過一半的 CRV 代幣，所以在治理上某種程度方面是有絕對權的，也是治理戰爭的贏家。

所以現時在討論 Curve 時，也不得把 Convex Finance 一同討論進去，而且 Convex 的出現更體現出 DeFi 樂高的精髓，就是一個協議建立於另一個協議之上。

Convex Finance — Curve 的聚合器

Convex Finance 是 CRV 質押和流動性挖礦一站式平台，願景旨在藉助其原生代幣 CVX ，通過簡單易用的界面，簡化 Curve 和 CRV 鎖定、質押的過程，並提高 CRV 持幣者、流動性提供者的報酬，以此促進 CRV 生態系統發展。

在 Curve 機制中，CRV 持有者只可在鎖定 CRV 後才可獲得的 veCRV 去捕獲 Curve Finance 的價值、發揮代幣的功能並行使治理權力，而 Convex 透過吸引 CRV 持有者把 CRV 代幣交給 Convex 從而獲得對 Curve 的控制。

Curve 治理模型允許 veCRV 持有者通過為每個池的 Gauge 分配權重來決定 CRV 通貨膨脹獎勵的分配方式。作為 veCRV 的持有者，Convex Finance 可以參與這些投票程序，這些投票權被傳遞給被「投票鎖定」的 CVX 持有者，即是 Convex 本身也採取了相同的 Ve 經濟模型。這樣的設計同樣令 Convex 形成正向效果，令 Convex 可以積累更多 CRV 和產生更大的協同效益。

Convex 對於 CRV 的吸納設計

cvxCRV 是 Convex 協議所持有的 CRV，由每枚鎖定在 Convex 的 CRV 按 1：1 鑄造而成。通過在 Convex 中質押 CRV 得到 cvxCRV，用戶不僅可以獲得傳統途徑下從 veCRV（來自 Curve + 任何空投的 3crv 治理費分配）中獲得的獎勵，還有 Convex LPs 提升 CRV 收益的 10% 份額以及 CVX 代幣，最關鍵的是，無需要再鎖定 CRV。

將 CRV 轉換為 cvxCRV 是不可逆轉的，即後續如果從 Convex 中撤出 cvxCRV 的流動性，無法將其直接轉換回 CRV 。不過可以在二級市場上通過交易對將 cvxCRV 兌換為 CRV，但意味著可能會有損失，當下的價值損失是約 12.5%。（上圖）

用戶在 Convex 中將 CRV 轉換為 cvxCRV 並質押，即可獲得持有 veCRV 才有收入激勵—— Curve 平台費用收入+3Crv 獎勵，以及 CVX 獎勵，雖然無需在 Curve 鎖倉 CRV，但卻損失了直接持有 veCRV 的投票治理權力。

用戶通過讓渡自己 CRV 的潛在投票權（veCRV），換取了比正常在 Curve 質押更高的一站式收益。

Convex 原生代幣 CVX

$CVX 是 Convex 的原生代幣，鎖定 CVX 幣並持有 vlCVX 便相當於擁有了對 Convex 的控制權，可對 Convex 的 veCRV 治理決策進行投票。因此，鎖定 $CVX 的人就獲得那些上面提到把 $CRV 換成 cvxCRV 之用戶所放棄的潛在投票權。

Convex 到 Curve 的投票機制

Convex 的投票並非像 Curve 般有自己的儀表板，而是在一個名為 Snapshot 投票平台上進行。

有關 Frax（情況如 Curve 一樣，Convex 都在收集 FRAX 代幣）、Curve、Convex 的治理投票都會被自動放到 Snapshot 上，然後由鎖定了 CVX 的人，即 vlCVX 代幣的持有者投票，去決定 Convex Finance 的投票意向。

筆者做一張圖令大家快速知道整個投票過程：

簡單來說：

1. 只要 Convex Snapshot 達到了法定 15%的投票量，投票就算成立，Convex 便會到 Curve 上投票

2. Convex 的投票會跟據 Snapshot 上的結果按比例在 Curve 的儀表板上投票，所以並不是將 Convex 擁有的所有 veCRV 投向一邊。

Convex 與 Curve 的治理比較

	Curve	Convex
提案目的	添加新池，更改代幣池的參數	在 Convex / Curve / Frax 上做出決定
提案樣板	有特定格式的提案模板	Snapshot 上的通用提案模板
決策	更民主及去中心化	決策過程更專制，因為一般用戶不能提出議案
提案過程	Governance Forum → Dashboard	Discord → Snapshot （只有 admin 可以投票）
要求	2500 veCRV 的投票權	無具體要求，但一般用戶無法提出

重點比較是其決策過程，Convex 整體而言比較專制，但這樣的設計也是合理的，原因是協議性質的不同，Convex 主要是要收集更多的 CRV，並不需要做太多 Curve 的民主化治理，而事實上用 Convex 的大部分人就是想「躺平」並有最大化的 CRV 收益，所以對治理的興趣或許不大。

賄賂市場

一些相對 USDT、USDC 等而言比較小眾的穩定幣協議，像是 FRAX、MIM 等想要增加穩定幣應用程度以及市場流動性的話，就需要提高池子的 APR 獎勵，吸引更多用戶質押，因此便會對 $veCRV 持有者以及 $CVX 鎖倉者 （擁有協議治理權，可以決定 veCRV 如何使用）提供所謂的「賄賂」，也就是額外的獎勵，去賄賂用戶以及協議將投票權用到自己身上。

對於用戶以言是額外的獎勵，對協議而言是更高的市場流動性是其協議發展的關鍵。

目前來說，從 Curve 引起的賄賂市場生態已經分為

• 賄賂 vlCVX 持有者（在 Convex Finance 鎖定了 $CVX 的用戶），使用協議 Votium

• 賄賂 veCRV 持有者（Curve Finance 的用戶） ，使用協議 VoteMarket

原因十分簡單，因為 vlCVX 持有者有超過 50% 的 veCRV 投票權，而其他市場上的 veCRV（不被 Convex 佔有）也有約 50%。

Votium

Votium Protocol 是一個拍賣平臺，主要針對 CVX 持有者，可以在 Votium 中委託 vlCVX 投票權，並從有興趣積累投票權的協議（投票權買家）那裏獲得獎勵，這就是賄賂過程。

詳細過程如下：

1. vlCVX 持有者把投票權委託給 Votium，成為了 Votium 的委託人

2. 新的 Convex Snapshot 提案（有關獎勵排放的投票）開始時，將列在 votium.app 上

3. 「投票權買家」（協議）選擇賄賂金額和形式，表明希望用戶投票給哪個礦池

4. Votium 代表他們的委託人投票

5. 獎勵通過空投分配給委託人

由 Votium 發放的賄賂獎勵十分驚人，高鋒時每一輪有高達 2200萬美金，而現時平均也有 200萬美金以上，這是獎勵間接上也是屬於 veCRV 的持有人的。

在投票的細分上，可見現時來說這五個池發放了最多的賄賂獎勵吸引 vlCVX 持有人投票給他們，當中可見 Frax Finance 與整個 Curve 生態的緊密程度，因為當中有四個代幣都與 Frax 有關。

VoteMarket

VoteMarket 是由 StakeDAO 所建立的一個賄賂市場，主要針對 veCRV 持有者。VoteMarket 是投票聚合器，在其他平台有關 veCRV 的賄賂也會一同列在這裡，其原理與 Votium 相似，這就不作覆述。

Curve & Convex 永遠的經典

Curve 和 Convex 基本上是這一套 ve化幣經濟模式的經典，而其成熟的治理系統更是所有幣圈的人都應該熟知的事，能夠更快上手其他的項目。 其次，作為圈內最大的 DEX 之一，也有認真了解的必要。其實短短一篇文章也難要解釋 Curve Finance 的全部，還有更深層次的經濟解讀和、生態以及其跨鏈的治理等也值得我們了解。 若然回饋是好的話將會繼續介紹給大家！

想了解更多的讀者，不妨到 https://www.curve.wiki/ 探索一下吧！

參考資料：

https://research.mintventures.fund/2023/03/07/zh-a-deep-dive-into-the-leading-amm-platform-curve-finance/

https://mp.weixin.qq.com/s/N7B1rdkzi_ZF5MWu8ITRzw

https://foresightnews.pro/article/detail/138

https://www.curve.wiki/