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ETH 被嚴重低估？從「全球公共物品」視角重新理解以太坊估值
當 ETH 在 2000 美元附近徘徊時，市場瀰漫著悲觀情緒。但如果我們用傳統科技公司的 P/E 估值來看以太坊生態的成長性，可能從一開始就搞錯了方向。
區塊鏈資深投資人 William Mougayar 提出了一個令人耳目一新的框架：以太坊不是公司，而是全球公共物品（Global Public Good）——就像 TCP/IP 協議之於互聯網，以太坊是全球金融的信任基礎設施。
這篇文章讓我們帶你拆解 Mougayar 的三部分估值框架，以及為什麼以太坊的內在價值可能是當前市值的 5-15 倍。
以太坊不是公司，是未來重要的網路基礎設施
傳統的加密貨幣估值方法通常聚焦在「收入」：Gas 費用有多少？MEV 捕獲了多少價值？燃燒了多少 ETH？
但這種思維有個根本性的問題：你不會用 P/E 比率來估值 TCP/IP 協議。
以太坊具備三個「公共物品」的核心特性：
| 特性 | 說明 | 類比 |
|---|---|---|
| 非競爭性 | 一個人使用不會減少他人使用 | 公路系統 |
| 非排他性 | 無法阻止任何人使用 | 互聯網協議 |
| 系統賦能 | 讓其他應用得以存在 | 電網 |
理解這一點不難發現，市場對以太坊的定價邏輯從根本上是錯的——以太坊本身不應該只被當作一家需要「盈利」的公司，而應該被視為全球金融系統的信任層。
Mougayar 三部分估值框架
Mougayar 提出的框架將以太坊價值分為三個層次，從最直觀到最抽象可以分為三個層級：
第一層：Captured Value（直接捕獲價值）
這是最好懂、容易量化的部分——透過以太坊本身的交易費用和 MEV 來做計算。
但 Mougayar 明確指出：這只是冰山一角。
如果我們只看這個數字，就像是用「郵費收入」來估值整個郵政系統一般。郵政系統的真正價值在於它讓商業、通訊、物流成為可能——而不是那幾塊錢的郵票。
第二層：Flow Value（流量價值）
這裡開始有趣了。Mougayar 建議用以太坊處理的年度經濟流量來估值。
光是 2025 年的數據就足以令人震撼：
| 流量類型 | 年度處理量 |
|---|---|
| 穩定幣結算 | >$18.8 兆 |
| DeFi 交易量 | 數兆 |
| RWA（真實世界資產） | 快速增長中 |
| 整體流量 | >$50 兆 |
我們簡單透過 SWIFT 每年處理約 150 兆美元的跨境支付額來作一個類比，而以太坊生態已經達到其三分之一的規模。
如果用類似 SWIFT 或國家經濟的基礎設施估值倍數，這部分價值可達 3,000 億至 3 兆美元。
第三層：Trust Surplus（信任盈餘）
這是 Mougayar 框架中最具創新性的部分，也是傳統金融分析師最難理解的概念。
全球金融系統為「信任」付出了多少成本？當中包含
-
銀行間結算需要中介機構
-
跨境匯款需要代理銀行
-
交易需要清算所擔保
-
合約需要律師和法院執行
這些「信任成本」每年消耗全球金融系統數千億美元。
以太坊透過智能合約和去中心化驗證，可以降低以下信任成本：
| 信任成本類型 | 以太坊如何降低 |
|---|---|
| 欺詐風險 | 鏈上透明、可審計 |
| 對手方風險 | 智能合約自動執行 |
| 結算風險 | 即時最終性 |
| 仲裁成本 | 代碼即法律 |
| 准入成本 | 無許可創新 |
| 互操作成本 | 全球統一標準 |
Mougayar 的量化邏輯是：
即使以太坊只降低 1-3 個基點（0.01%-0.03%）的信任成本，在數十兆美元的資產規模下，每年可產生 100-300 億美元的經濟盈餘。
將這個年度盈餘資本化後，Trust Surplus 的估值貢獻可達 1,500 億至 6,000 億美元。
綜合估值：ETH 究竟值多少？1 萬美元只是基本？
把三個部分加起來：
| 估值組成 | 保守估計 | 樂觀估計 |
|---|---|---|
| Captured Value | $500 億 | $1,000 億 |
| Flow Value | $3,000 億 | $3 兆 |
| Trust Surplus | $1,500 億 | $6,000 億 |
| 總計 | $5,000 億 | $3.7 兆 |
對比 2025 年底約 4,000 億美元的市值，Mougayar 認為以太坊的內在價值在 2-6 兆美元之間，保守估計也有 1 兆美金。
如果是以當前的市場供應量來做計算， 2 兆美元的市值對應的 $ETH 價格會是當前的 8 倍之多，也就是 $16,460 左右
這意味著當前 ETH 被低估了 5-15 倍。
以太幣未來的價格走勢：線性還是非線性？
Mougayar 對價格的預測偏向線性成長。但資深加密研究者藍狐（lanhubiji）提出了不同看法：
「未來 2-3 年 ETH 還會處於相對低估狀態，市場沒有充分計價，一直在 1 萬美元內拉鋸。不過，3-5 年後會發生真正的奇點時刻，ETH 價格開啟非線性的暴漲，達到目前大家不敢想像的階段。」
看了William Mougayar对以太坊的估值逻辑，这么多年，难得看到在以太坊估值看法上相似度能达到60%以上的了。还有部分看法不同，以后有机会再说。
— 蓝狐 (@lanhubiji) February 25, 2026
先来看看他的想法：
他将以太坊看作为一种“全球公共物品”（global public good），类似于互联网的基础协议（如TCP/IP），而非传统盈利公司。… pic.twitter.com/Ruo0vpnPhv
這個觀點的邏輯是：
-
2025-2028：市場仍用傳統框架估值，價格被壓制
-
2028-2030：RWA 大規模上鏈、穩定幣結算成為主流，市場重新定價
-
2030+：以太坊成為全球金融基礎設施的認知普及，估值範式轉變
當市場從「ETH 是一種加密貨幣」轉變為「ETH 是全球信任層」的認知時，價格的重新定價可能是爆發式的，而非漸進式的。
投資者應該怎麼想？
這個估值框架對投資決策有幾個啟示：
1. 短期費用收入會是誤導資訊
Gas 費用下降不代表以太坊價值下降。就像高速公路收費站降價，可能反而增加了整體經濟活動。
2. 關注流量而非收入
穩定幣結算量、DeFi TVL、RWA 上鏈規模——這些才是衡量以太坊價值的關鍵指標。
3. 時間框架很重要
如果你的投資視野是 6 個月，這個框架可能沒有意義。但如果你看的是 5-10 年，當前價格極有機會是歷史性的低點。
4. 信任層的價值會被重新發現
當傳統金融機構真正開始在以太坊上結算資產時，「Trust Surplus」這個概念會從抽象變成具體的現金流。
結語：重新定義價值，估值角度成就未來生態成長上限
以太坊的估值困境，本質上是一個認知問題。
當你把它當作「會收 Gas 費的區塊鏈」，它看起來估值合理甚至偏高。
但當你把它當作「全球金融的信任基礎設施」，當前 4,000 億美元的市值就顯得荒謬地便宜——這相當於說整個全球金融信任層的價值，只等於一家中型科技公司。
Mougayar 的框架告訴我們：不是 ETH 的價格需要上漲，而是市場對它的理解需要升級。
當這個認知轉變發生時，價格只是結果。
延伸閱讀
Alvin
熱愛充滿變動與挑戰的環境，保持學習熱忱與輸出習慣
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