USDT 安全嗎？幣圈最大未爆彈？發行機制｜儲備現況｜風險分析

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USDT 安全嗎？幣圈最大未爆彈？發行機制｜儲備現況｜風險分析

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東東

・2024/05/27

USDT：既是第一個穩定幣，也是市值最大最被廣泛使用的穩定幣

USDT 泰達幣，2014 年發行，是一種價格錨定美元的穩定幣。一般情況下它的價格不會浮動，保持在與美金 1:1，1 USDT = 1 美元，因此被稱為穩定幣。USDT 的主要作用是在價格波動巨大的加密貨幣市場提供一個更穩定的交易媒介，以及存放閒置資金的選擇。

發行 USDT 的公司為 Tether Operations Limited，簡稱為 Tether，集團中還包含了 2012 成立的老字號 Bitfinex 綠葉交易所，是至今依然排名前十的加密貨幣交易所。目前 Tether 發行的穩定幣不只有錨定美元的 USDT，也有歐元穩定幣 EURT、人民幣穩定幣 CNHT、墨西哥披索穩定幣 MXNT，甚至有錨定黃金的 XAUT。

撰文當下，USDT 流通市值高達 1113 億美元，是市值排名第一的穩定幣，也是各大交易所最廣泛支援，具有最多交易對的穩定幣。但儘管歷史悠久又規模最大，市場上始終有 USDT 是幣圈未爆彈的傳聞，總有一些 Tether 無法解釋清楚的疑慮，例如是否真的有足額儲備、與監管單位的糾紛 ... 作為規模最大的穩定幣，USDT 若出事，對幣圈而言是屬於核彈級別的超巨大風險。

USDT 發行機制五步驟

USDT 並不是 Tether 想發多少就發多少，亂印鈔的結果必然會導致崩潰脫鉤；機制必須確保能維持和美金 1:1 的錨定，基本上分為五大步驟：

使用者存入法幣資產
需要 USDT 的使用者將法幣 (例如美金) 存進 Tether 的銀行帳戶，就像是儲值進去，這些法幣資產就是 Tether 用來發行 USDT 的資產儲備。為了確保和美金 1:1 錨定，Tether 必須確認發行的每一塊 USDT 背後都有足額的法幣資產儲備。
Tether 生成等值 USDT
根據使用者存入的法幣金額，Tether 在鏈上生成等值的 USDT，例如使用者存入一萬美金，Tether 生成一萬顆 USDT，這些 USDT 透過多重簽名授權來確保安全性。
USDT 鏈上交易轉移
生成的 USDT 會發行到鏈上流通，人們能在鏈上交易轉移 USDT，目前流通的 USDT 總值達 1113 億美元以上。
Tether 發布儲備報告
每一塊 USDT 背後都有足額資產儲備，這不能單憑空口白話，Tether 定期 (目前是每季) 發布資產儲備報告，證明他們的確擁有 100% 的資產儲備。
USDT 的贖回與銷毀
確保和美金 1:1 錨定的機制之一，就是使用者可以將 USDT 以 1:1 向 Tether 贖回成法幣資產。目前限制只有經過驗證的 Tether 客戶才能申請贖回，贖回的 USDT 會被銷毀以減少對應的流通量。

USDT 會脫鉤嗎？

平常 USDT 在市場中流通交易，價格由市場供需決定，大多時間裡價格都在 0.999x - 1.000x 之間浮動，和 1 美金的錨定價格之間只有 0.0x% 的微服差距。

但當市場出現恐慌時，同時有許多人將 USDT 賣出兌換成其他加密貨幣，就會導致 USDT 價格下滑，出現脫鉤。近年曾出現最大幅度的一次脫鉤是在 2017 年，當時 USDT 價格下跌至 0.92 左右。

如果相信 Tether 有足額資產儲備，這時贖回機制就會發生作用，具有贖回資格的人能在此時以更低的價格買進 USDT，而後在 Tether 以 1 美元的價格贖回，賺價差套利，這會帶來套利買盤，若恐慌沒有持續，就足以讓 USDT 價格回到正常範圍。

從這機制可以看出，如果確實能贖回，價格出現脫鉤並不需要恐慌，反而是套利賺錢的大好機會，但真的能贖回嗎？當贖回量太大會有擠兌問題嗎？

2022 LUNA 崩潰時，市場一度對 USDT 也失去信心，大筆資金從加密貨幣市場出逃，當時 Tether 一個月內處理了超過 200 億美金的贖回，這超過當時 Tether 總儲備的 25%。

Tether 執行長 Paolo Ardoino 在一場專訪中表示：應對這種贖回規模的能力，Tether 已經超越了傳統銀行模型。

USDT 儲備現況

在 Tether 的 https://tether.to/en/transparency/?tab=reports 頁面中顯示了目前的資產儲備分配，84.5% 是以現金或現金等價物等構成，也有少部分比特幣儲備；而現金與現金等價物中的最大宗是美國國庫券，這是美國政府發行的短天期債券。

雖說不是絕對，但美國國債一般被視為最安全的資產之一，美國國債利率被稱為無風險利率，是市場上風險最低的利率商品，同時美國國債也是規模最大的資金市場，有最好的流動性。

上述儲備資訊是由 Tether 公布，就像前文所說這不能單憑空口白話，需要經過第三方機構驗證，目前每季度都會由 BDO Italy 發布儲備資產的報告：

BDO 集團是目前世界第五大會計集團，在 150 個國家擁有超過一千個辦事處。

從公開資訊看起來，Tether 擁有的資產超過負債，儲備超過發行，也有第三方機構認證，但這樣就能確保完全安全嗎？其實還是有兩個隱藏風險：

USDT 有 100% 資產儲備就能保證全額贖回嗎？

贖回時 Tether 需支付現金，而 Tether 的資產儲備大多都不是現金。這意味著當贖回金額超過當時現金儲備，Tether 就必須將資產賣掉變現，短時間內大量賣出必然有一定的價格下跌，也就是匯損，匯損累積到一定程度，超過 Tether 的淨資產，Tether 就無法繼續全額支付，必須暫停贖回或折價贖回。

但當然這必須是非常非常極端的情況才會發生，對我們使用者的重點在於，並不是有足額儲備就保證能全額贖回，儲備資產的流動性 (短期變現能力) 也是非常重要的因素。

過去 Tether 資產儲備中還曾持有大量商業票據，兩年前開始調整，降低商業票據，增持流動性更佳的美國國庫券，2022 年底時已經將商業票據歸零，目前儲備大多都是變現性更佳的現金或現金等價物。這部分必須持續關注，例如價格波動大的比特幣、貴金屬就不太能算是變現性極佳的資產，短期大額變現可能會面臨價格損失，關注重點在於儲備中的各資產比例，流動性更佳的資產一定必須佔最大比例。

Tether 有第三方機構 BDO 提供資產儲備報告就能確保安全嗎？

BDO 提供的報告名稱：Independent Auditors' Report on the Consolidated Financial Figures and Reserves Report

風險在於，這是一份簽證 (Attestation) 報告，不是全面審計 (Audit)，差異在於：

簽證 (Attestation) 報告
針對特定資訊查核驗證，例如只針對儲備金部分驗證是否真實存在
全面審計 (Audit)
更全面性的檢查和評估，例如查核 Tether 整間公司的財務狀況

儘管面對市場多年質疑，Tether 一直沒有做全面性的審計，Tether 的說法：這是因為四大會計師事務所不願承接它們的審計。

全球四大會計不敢接 Tether 審計，Tether 執行長：正努力建立關係｜鏈新聞

也就是說，目前有第三方機構 BDO 針對 Tether 提供的資產儲備報告做驗證，證明這些資產儲備的存在與數字正確，但對於 Tether 整間公司的財務狀況，是否有未公開的其他財務風險，目前並沒有全面性的審計報告可參考。

還有另一個風險，定期報告反映的是過去而非當下，這一點 Tether 表示預計在今年 (2024) 開始發布資產儲備的實時數據。

USDT 風險分析

USDT 的風險主要在三方面：

中心化風險
USDT 由 Tether 發行，作為中心化機購發行的中心化穩定幣，中心化風險在於 Tether 身上，它是否真的誠實公開？是否會偷偷作惡？只提供簽證報告，始終不做全面審計的 Tether 是否值得信任？有沒有未公開的巨大漏洞？
流動性風險
面對大規模兌現時，是否還能維持 1:1 贖回？一旦贖回機制無法持續，USDT 必然會脫鉤暴跌。而這並不只是 Tether 本身風險，也包含系統性風險；目前資產儲備中最大宗類別為美國國庫券，美國國債違約才是最大隱憂。
監管風險
除了 Tether 自己出事、大環境出事，另一個潛在風險就是被政府封殺。加密貨幣作為一種創新且革命性的新資產類別，面對政府監管必然存在各種衝突。2019 美國紐約司法部就曾對 Tether 提出挪用資金的指控，最終在 2021 時以支付 1850 萬美金罰金和解。

歐盟最新的加密資產市場法 MiCA 將於今年 7 月生效，將會對歐盟境內的穩定幣帶來一定的監管壓力，Tether 目前並不符合法案中的監管條件，因此近期也有一些交易所正在評估在歐洲境內下架 USDT。

同時大西洋彼端的美國，也在今年 4 月提出「Lummis-Gillibrand 支付穩定幣法案」，若法案通過也會對 USDT 帶來更多壓力，因為 Tether 並不是註冊登記在美國的公司，依法美國機構不能持有或交易 USDT，也可能導致 USDT 在美國市場下架。

以及 USDT 在非法使用上的問題，也可能導致更多政府監管。根據聯合國毒品和犯罪問題辦公室在今年 1 月發布的一份報告，Tether 已成為聯合國警告的在東南亞營運的洗錢者和欺詐分子的主要支付方式之一。今年 5 月，瑞波 Ripple 執行長 Brad Garlinghouse 在一場專訪中表示，在 FTX 和幣安之後，Tether 就是 SEC 瞄準的下一間加密貨幣公司。