Yetta 為加密投資機構 Primitive 的合夥人，本段內容由幣研團隊編譯及整理如下，一位跨越三輪周期的價值投資老 VC，如何看待這輪 Meme 熱潮與焦慮？

Primitive 為一家成立於 2018 年的加密投資基金，創始合夥人有 Dovey Wan、Allen Day 等，投資組合包含 Altlayer、Drift、Nubit、Berachain、Babylon、Bouncebit、Mellow Protocol 等超過 30 個項目

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「Yetta，現在這種市場你們會感到焦慮嗎？」這是一次飯局上有人認真問我的問題。當時愣了一下，不明白為什麼會覺得我們應該焦慮。

「因為很多人都覺得 Meme 大行其道，VC幣要死了哈哈。」這次來 Devcon，最大的討論度也確實在 Meme，同行們都打趣說，

聊一級市場耽誤了炒 Meme 的時機，也有人問我們是否在資產配置上也加入了 Meme。

說實話，我們確實沒有很焦慮，或者說，年初時我們就大概預見了這個局面。

Primitive 是一家沒有外部資金的常青基金，這讓我們能把時間維度拉得很長去看這個行業。

我們也沒有資金配置的壓力，不需要為了募資向不懂我們行業的 LP 解釋我們投任何賽道的理由（很多時候 LP 都是一股巨大的壓力）。

我們做的一切都是遵循自己的好奇心，去學習這個行業的價值與人才流動在哪裏。

在 Crypto 這個一級二級化、二級泡沫化的市場裡，VC 的定義反而更加接近其本質：

 bet on things with venture return。（在有著投資機構回報的前提之下對標的投注）

追隨任何意識形態、參與任何政治鬥爭都是沒有意義的，向市場學習才是關鍵。

說說對行業結構性變化的理解

今年年初，我們對行業結構變化進行了大量復盤，寫下了一篇內部報告《Cycle of Front Running》，簡要來說：我們行業的兩極化越來越嚴重。一方面，行業規模變大，TradFi（傳統金融）透過 ETF 等合規手段將大量 Crypto 資產融入了華爾街，這一部分的流動性被搶走，且很難再轉化為我們場內資金；另一方面，民粹資本主義的強烈擴張，注意力經濟進一步壓縮，整個金融化過程愈發簡單粗暴，最加密原生（ Crypto Native ）的方式變成了直接炒 Meme，這也是 TradFi 無法觸及的領域。

 

在這樣的宏觀經濟與社會背景下，場內的流動性不斷縮減。過去我們說 Barbell Strategy 是希望兩端可以融合，結果恰恰相反，我們的兩極化越演越烈。於是，我們行業的「中間態」越來越難。

這些中間態包括誰？包括所有因為草莽時代紅利起來的機構，比如 Offshore CEX（離岸交易所）、交易公司、Crypto 金融服務方以及 VC，誰都無法避免。

這種結構性變化會讓 Offshore CEX 焦慮。CME 的 Future OI（未平倉合約）已經超過了 Binance。如果主流幣因為 TradFi 入場越來越集中於合規交易場，而Meme 也可以在鏈上 Pump 出超過10億美元的項目，那幣安的空間是不是在被擠壓？

除了 Offshore CEX，那些過去依靠 Crypto 起來的做市商，看到華爾街的高頻量化團隊自帶基礎設施與資金進場，又該如何破局？

伴隨著他們的式微，那些服務他們的第三方金融機構的存在感也會越來越弱，更別提無法主動交易的 VC 了。

其次，VC 幣到底出了什麼問題？

我非常理解市場對 VC Token 的情緒。項目以超高 FDV （完全稀釋市值）開盤，上線後不斷解鎖砸盤獲利。既然都是賭場，為什麼不去一個更加相對公平的賭場，比如玩 Meme PVP（玩家對玩家），輸了只能怪我手速慢，而不是去幫幾十億美金的 VC 幣接盤？

這個問題背後的本質是：我們行業的 liquidity supply chain （流動性供應鏈）出了問題。

為什麼 Solana 能不斷 ATH（創歷史新高）？因為他們有真正的產品落地，且產品能讓 Sol 本位持續賺錢，於是用戶社群轉化成了交易社群，兩者的正向飛輪變成了一種自我實現的預言，這是形成買盤的關鍵。

上個週期的 DeFi 其實也是這樣。

產品上線有微創新，好玩；DEX 創造流動性，持續價值發現；等到產品社群與炒幣社群的共識形成，CEX 上幣進一步釋放流動性，項目、社群與 CEX 實現三方共贏。

一個健康的生態系統是：在鏈上參與的用戶不僅願意購買代幣，還願意為其傳播與推廣，這樣的流動性供應鏈便形成了正向循環。

但現在呢？VC Token 碰到的問題就是這兩個社群的割裂：主網剛上就 TGE（發幣），產品根本沒有落地，社群都是來嚕空投的，帶來的都是賣盤；而上個 週期，我們還有 Sam（FTX 創辦人 SBF）/ Su（三箭資本創辦人 Zhu Su） 幫我們加槓桿買入山寨幣，但這個週期槓桿基本被清算；同時，上個牛市很多 VC 募到了大量資金，有佈局壓力，為了給 LP 展示漂亮的賬面回報，不得不一輪輪推高項目估值。

所以就造成了 VC Token 現在這個局面：高估值開盤，卻沒有買盤，除了跌還能怎麼樣？

這就自然能理解 Meme 的邏輯：既然 VC 投資的項目落不了地，那既然都是炒空氣，為什麼不炒個估值低、更公平的？

 

Meme 成為了我們行業最無法忽視與缺席的賽道級機會

在文章開頭提到的兩極分化之下，Meme 成為了我們行業最不可忽視的一個賽道。

我曾以為 Meme 純粹是一個投機盤，但這次我才發現我錯了。它是一種承載文化思潮的載體，它的價值不在於具體的功能與技術，而在於承載了集體意識、情緒與認同的獨特能力，這與宗教的邏輯毫無二致。在荒誕的表面之下，實際上表達的是深刻的社會心理需求和價值觀念。它的本質是把思潮、情緒進行產品化與資本化。

換句話說，它的產品核心是它所承載的思潮與敘事，而這些思潮與敘事的大小，決定了一個Meme的天花板有多高。比如，先鋒科技、偶像崇拜、IP情感、亞文化思潮等等，分析它背後的潛力，就像 VC 分析一個產品所在的賽道前景和其在賽道中的位置一樣。

對於 Meme 來說，Token 就是它的產品。圍繞產品，它需要做的事情是讓價格與社群形成互相促進的效果。在某種意義上，價格的波動是一種產品的迭代與發展；在價格的上上下下中構建起堅實的社區基礎，把短期玩家（Paper Hands）變成長期玩家（Diamond Hands），讓他們成為傳播者，最終實現自我實現的預言。

在這一點上，Meme Token 其實擁有 VC Token 所不具備的巨大優勢。因為 Token 本身就是產品，產品社群與炒幣社群能夠合二為一，二者形成了合力。

Meme 因為發行成本極低，投資的信噪比非常低，且無法像傳統產品一樣從有形的形式上進行分析。它需要對思潮與市場情緒有極高的理解力。我現在仍在努力學習，看看是否有可能形成一套結構化的方法論來研究這個賽道，從而在極低信噪比中選中標的。如果可以那麼怎樣的標的適合我們並且什麼時候介入？

但我非常相信 Meme 會成為跨周期的機會，因為它的本質是一種數字時代下的文化現象。只要思潮不朽、情緒不斷迭代，它就永遠不會枯竭。

更重要的是，我一直覺得，給邊緣人提供暴富的機會是我們這個行業充滿生命力的關鍵。在這波 Meme 之前，大家都說這個 Cycle 對創業者的要求是過去的十倍以上，投資似乎也被 VC 壟斷了，社群和散戶的情緒受到極大壓抑。但透過 Meme，年輕人可以通過早期佈局獲得 100 倍的回報機會。反權威是Crypto最核心的精神之一，我相信這一點永遠存在。

 

這個週期的 Meme 能走多久？

當所有人都滿懷熱情，覺得可以為社群付出一切，也覺得可以永賺不賠的時候，別忘了獲利盤一定會收割，這是金融行業永恆不變的規律。想想當年的NFT社群，是不是也是這樣：每個人都以用猴子的頭像為榮，幫助他們聯繫品牌方，到處辦活動、做聯名，NFT Party 開遍全球。然後呢？

當各種膨脹的自信與不切實際的預期出現，當大家覺得持有主流幣不如持有 Meme，當黑客與 Rug（詐騙）頻頻出現，我們就應該開始警惕了。一旦我們這個行業沒有更大的流動性機會，當 BTC 開始遇到阻力時，一切增強版的 Alpha 都會以更快的速度下滑。

話說回來，DeSci（去中心化科學）跟上個周期的 PeopleDAO 以及「拯救阿桑奇」的邏輯是不是一模一樣？在「正義」的名號下，我們是否有能力辨別信仰與投機？

實際上，Meme 的重大轉折點發生在幣安上了小 Neiro 的時候。當時 VC Token 陷入困境，破局之機是發現上了小 Neiro，擁抱社群 Meme，讓項目、社群和 CEX 用戶都賺到了錢，於是就有了 ACT。

可是現在，鏈上 Meme 的盲目流動性，像不像當時幣安上高 TVL（總鎖倉量）項目後的 TVL 競爭？像不像幣安上完有著龐大用戶群體的 Ton 生態幣後的競爭。（$NOT $CATI $HMSTR）

CEX 基於市場期望會調整自己的上幣策略，從而引導市場走向。而我們行業因為資產發行成本過低與流動性溢價，注定會陷入同質化競爭的亂象。這個亂象終將讓大家麻木並厭倦。

這就是周期的力量。

小周期上，不要為了押注CEX支持什麼就去做什麼，真正為行業建設的項目一定會浮現出來。

大周期上，熊市一定會讓那些無所作為、供應過剩的項目被市場出清，最終讓市場回歸正軌。

 

市場永遠在長期主義的建設與短期主義的情緒之間搖擺。它是一個光譜，Main Character 與 Meme 會成為槓鈴的兩端，隨著市場情緒此消彼長。

無需焦慮，找到屬於自己的節奏就好。

投資就是這樣一場遊戲：我們基於認知做判斷並下注，對了就賺錢，錯了就復盤，永遠好奇、永遠敬畏。