開合約已經落伍，玩期權更好賺？ 鏈上期權代幣狂漲，美股指數交易爆發！

雖然近期市場的焦點，都集中在上下震盪的比特幣，但除了前陣子老牌 DeFi 復興以外，其實鏈上衍生品市場還出現了一個不小的變化：鏈上期權，正在大爆發！

研究機構 Delphi Digital 在 10 月 15 日發布的報告中提到，鏈上期權的交易量已經來到兩年來的新高。而這波熱度的主角 Derive，今年以來的名目交易量已經累積到 142.2 億美元，是 2025 全年的 2.6 倍。光是 9 月一個月，就創下 34.3 億美元的單月紀錄。

更有意思的，是交易的內容。Hyperliquid 上的期權平台 Hypercall，上線時主打的是 SpaceX 期權，結果目前成交量最大的商品，竟然是美股的 S&P 500。

也就是說，一個在幣圈原生的期權平台，最受歡迎的產品，不是加密貨幣，而是傳統的股市指數！

回顧加密貨幣市場的發展，其實這並不是鏈上期權第一次受到矚目。2021 到 2023 年間，曾經有一大批鏈上期權協議喊出要挑戰中心化交易所，最後多數因為週期輪動，找不到穩定用戶而黯然退場。

而這一輪週期，鏈上期權似乎有敗部復活的可能性？

這篇文章，就來拆解期權到底是什麼、鏈上期權跟傳統期權差在哪、為什麼需要鏈上期權、上一輪鏈上期權為什麼失敗，以及這一次 Derive 跟 Hyperliquid 生態做對了什麼。最後再來談談這個市場目前還不夠成熟的環節，以及一般投資人可以怎麼開始參與這個市場！

 

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期權到底是什麼：用事先約定好的價格鎖定權利

在談鏈上期權之前，我們先花一點篇幅把期權本身講清楚，因為齊全跟幣圈的大家比較熟悉的現貨、永續合約邏輯很不一樣。

期權，簡單說就是交易一張「未來的權利」。買方先付一筆錢給賣方，換到一個權利：在某個日期，可以用事先約定好的價格，買進或賣出某項資產。這筆先付出去的錢，叫做「權利金」。

期權分成兩種：

・買權（Call）：約定未來可以用某個價格「買進」。如果到期時市價高於約定價，買方就賺到價差；如果沒漲上去，買方可以選擇不履約，損失的就只有當初付出的權利金。

・賣權（Put）：約定未來可以用某個價格「賣出」。如果到期時市價跌破約定價，買方就能用比較高的價格賣出，等於替自己的持倉買了一份下跌保險。

跟永續合約比起來，期權最大的差別在於風險結構。永續合約的槓桿部位，價格往反方向走太多就會被強制平倉；期權的買方則從一開始就知道自己最多會虧多少（就是那筆權利金。）

反過來說，收權利金的賣方，賺的是比較穩定的小錢，但遇到行情劇烈波動時，虧損可能遠大於當初收到的權利金。

也因為這種結構，期權在傳統金融裡的用途，遠不只是押注漲跌。基金經理人拿他來避險，收益型產品靠賣出期權收權利金來創造收入。一個市場有沒有成熟的期權交易，常被視為這個市場夠不夠成熟的指標之一！

 

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鏈上期權跟傳統期權，差在哪？

懂了期權是什麼之後，下一個問題是：同樣是期權，搬到鏈上之後有什麼不同？

這裡的傳統期權，指的是美股期權這類傳統金融市場，以及 Deribit 這種中心化的加密貨幣交易所。差別主要有幾個：

・誰保管你的錢：在傳統市場，資金放在券商或交易所的帳戶裡，由對方保管；鏈上期權則是透過智能合約運作，資產留在鏈上，每一筆部位跟結算都可以公開查證。這點跟我們先前談過的託管問題是同一件事，交易所一旦出事，鏈上用戶至少不必擔心資金被挪用

・誰來保證履約：美股期權背後有清算機構擔保，就算交易對手倒了，合約還是會被履行；鏈上期權沒有這樣的機構，靠的是智能合約裡的保證金跟清算規則自動執行。好處是不用依賴中間人，代價是一旦程式碼出錯，也沒有人能出面兜底

・交易時間與門檻：美股期權只在開盤時間交易，而且在券商開通期權交易，通常要經過資格審核；鏈上期權 24 小時都能交易，有錢包就能參與。不過 Deribit 這類加密貨幣交易所本來就 24 小時運作，所以這一點主要是跟傳統金融比

・能交易的東西：鏈上期權可以做傳統市場沒有的標的，像 HYPE 這類山寨幣、代幣化黃金，甚至是還沒上市的 SpaceX；反過來，S&P 500 這種傳統資產，也開始出現在鏈上

・流動性：這是鏈上期權目前最大的弱點。傳統市場跟中心化交易所的掛單深度厚得多，鏈上期權的交易量雖然成長很快，但很多合約的掛單仍然相當稀薄，大額交易容易出現比較差的價格

簡單說，鏈上期權有更多的透明度，資產也能自己持有和保管；但少了清算機構的擔保，流動性也比傳統市場差一點。使用者多半是原本就活在鏈上，而且想要在鏈上同時兼顧避險和收益的用戶。

 

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上一輪為什麼失敗：需求不夠，無法支撐流動性

既然期權這麼重要，為什麼上一輪的鏈上期權沒有做起來？

最直接的原因，是使用門檻太高。

不像永續合約基本上可以簡化成無腦猜方向，期權還牽涉到履約價、到期日、時間價值，還有一整套衡量風險的指標。對一般散戶來說，光是要懂期權報價表就很痛苦。

Derive 團隊自己也承認，這些概念常常讓人一看就打退堂鼓，這也是期權在鏈上的普及程度，一直遠遠落後永續合約的原因之一。

另外一個大問題，則是流動性。期權不像現貨只有一個價格，同一個資產會依照不同的履約價跟到期日，拆成幾十甚至上百個合約。如果交易量不夠大，每個合約裡能成交的掛單就非常稀薄，買的人一進場就得承受很差的成交價，結果就是更沒人想用，形成惡性循環。

再加上上一輪多數協議還在摸索產品設計，鏈上的結算速度跟成本也不夠理想，專業的造市商自然不願意投入資金。少了造市商報價，市場就很難活絡。

 

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這一次哪裡不一樣？

而回到這一輪，鏈上期權之所以能敗部復活，背後有幾個明顯的變化。

第一，終於有平台把交易環境做好了

Derive 的前身是 Lyra，研究機構 OAK Research 認為，他是目前鏈上期權裡設施最完整的平台。其中一個關鍵功能，叫做「投資組合保證金」。

舉個例子，假設你手上有比特幣，又買了一張下跌時能賺錢的賣權來避險。這兩個部位一漲一跌，風險其實互相抵銷了一大半。

但如果平台把兩個部位分開計算，你得各準備一筆保證金；但用投資組合保證金，平台會把它們放在一起算，你需要準備的錢就少很多。對動輒同時持有幾十個部位的專業交易員來說，這是能不能在這裡交易的關鍵。

交易環境成熟，專業造市商才願意進場。造市商可以想成市場裡隨時願意報價的攤商：你想買，他就賣給你；你想賣，他就收下來。

加密貨幣主經紀商 FalconX 從 2025 年 10 月起，就在 Derive 上提供報價。攤商多了，價格就變得比較合理，用的人也跟著變多，上一輪沒人用、所以更沒人來的循環，終於被打破。

成果也看得到：9 月 21 日，Derive 單日交易量就有 4.533 億美元，10 月第一週又突破 10 億美元。

第二，Derive 從交易平台，變成別人也能用的基礎設施

10 月 6 日，Derive 完成 V3 升級，放棄原本自己營運的鏈，改成直接在以太坊上結算。他的目標，是讓其他應用也能直接接上 Derive 的期權功能，就像很多 App 不自己做金流，而是直接接第三方支付一樣。

而要讓別人放心接進來，平台本身必須夠穩定，也要能交易更多種資產。所以 V3 也把不同資產的風險分開管理，分成 BTC 跟 ETH、HYPE、山寨幣、代幣化黃金幾個區塊。

隔開來的目的就在於，即使某天 DOGE 暴跌，影響也只會留在山寨幣那一區，不會波及交易比特幣期權的人。這樣一來，Derive 就能放心上架波動比較大的資產，不必擔心拖垮整個平台。

第三，Hyperliquid 生態系開始接手

造市商賣期權給你，自己也承擔了風險，不只是一般散戶需要對沖，造市商也要。

例如造市商賣給你一張 S&P 500 的買權，萬一指數大漲，他就得賠錢；這時他可以在 Hyperliquid 上買進 S&P 500 相關的永續合約，把這個風險抵銷掉。造市商在同一個地方就能完成對沖，不必另外跑去別的市場，自然更願意在 Hypercall 上報價。有人報價，S&P 500 期權才交易得起來。

而且不只是 Hypercall 這類外部平台，Hyperliquid 自己也開始往期權靠攏。

今年 5 月，Hyperliquid 上線了 HIP-4，推出一種只有「是」或「不是」兩種結果的合約。舉例來說，有一張合約押「比特幣明天收盤會高於 8 萬美元」，你用 0.4 美元買進一張，如果猜對，到期時這張合約值 1 美元；猜錯就歸零。這其實就是一種最簡化的期權：先付一筆小錢，換取未來某個條件成立時的固定報酬。

而後 Hyperliquid 也宣布，將推出完整的原生期權跟以太坊期權，只是還沒有公布上線日期。對鏈上期權來說，這是值得關注的一步：目前交易量最大的鏈上永續合約平台如果正式跨入期權，等於直接把他龐大的用戶帶進這個市場。

第四，越來越多人想靠期權賺收益

當其他 DeFi 收益變薄，賣期權收權利金成了另一條路。

舉例來說，你手上有 1 顆以太幣，可以賣出一張「一個月後讓別人用更高價格買走」的買權，先收下一筆權利金。只要一個月內以太幣沒漲過那個價格，這筆權利金就是你的額外收入。

有分析指出，鏈上期權的季度權利金交易量已經創下歷史新高，Rysk 這類協議就是把這套操作包裝成收益產品，讓不懂期權的人也能參與。

有了新玩法，也吸引到不少新玩家也陸續進場。Paradex 已經推出期權產品，Lighter 也宣布本季要跨入期權。相關代幣的走勢也反映出了這個趨勢：Derive 的代幣 DRV 從 6 月低點上漲 37%；Synapse 轉型投入 Hyperliquid 上的 Hypercall 期權之後，代幣 SYN 一個月內漲了十倍以上！

 

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鏈上期權規模還小，而且一家獨大

看到這裡，鏈上期權好像真的迎來了春天。但如果用賽道的框架來看，這個市場還有兩個很明顯的弱點。

就現況來說，跟中心化交易所相比，鏈上期權的規模仍然很小。

目前絕大多數的加密貨幣期權交易，依然集中在 Deribit 這類中心化交易所。鏈上期權的成長幅度雖然驚人，但起點本來就很低，距離真正跟中心化交易所平起平坐，還有很長一段路。

另一方面，目前市場高度集中在 Derive 一家。約 75% 的名目交易量、88.1% 的權利金都在同一個平台上，第二名之後的份額小得多，例如 Aevo 在一份統計中只佔鏈上 30 日名目交易量的約 3.1%。

一個市場如此依賴單一平台，只要這個平台出現技術問題、資安事件，或是剛完成的 V3 架構運作不如預期，整個鏈上期權市場都會跟著受到衝擊。

至於 Hyperliquid 帶來的新玩法，目前也還在早期。Hypercall 的成交量雖然成長很快，但跟傳統市場的 S&P 500 期權比起來，仍然是非常小的一塊；Hyperliquid 的原生期權也還沒有正式上線。

而真正的考驗，大概會是下一次行情劇烈波動，或市場開始轉為熊市的時候。到時候造市商還願不願意報價、平台能不能順利結算，會比現在的成長數字，更能說明鏈上期權到底能不能持續發展。

 

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筆者觀點

這一輪週期，可以說是傳統金融上鏈大爆發，許多基礎設施都在這期間發展的更加成熟，如果說永續合約是上一輪鏈上衍生品的主角，那鏈上期權，很可能就是這一輪的焦點。

永續合約滿足的是「押方向」的需求，簡單明瞭；而期權滿足的則是更複雜的需求：替持倉買保險、靠賣出期權獲取收益，或是用有限的成本押注一段劇烈行情。

當一個市場開始出現大量的期權交易，代表參與者不只是想賭漲跌，而是開始用更精細的工具來管理風險。

作為一般散戶，或想從合約交易進階到期權交易的玩家，如果想先觀察這個市場而還不是急著下場，Derivatives Monkey 這類免費的期權數據網站，就是不錯的起點。他整合了各大衍生品交易所的資料，提供即時的期權訂單流、隱含波動率等數據，讓你可以零成本在這個市場暖暖身。

先看懂市場怎麼押注，再決定自己要不要參與！

（期權的買方可能整筆權利金歸零，賣方遇上極端行情的虧損也可能遠超預期。投資前請注意風險。）

 

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