穩定幣背後的利差是誰在賺？為什麼成為 CLARITY Act 監管焦點

穩定幣，指的是價格錨定法幣 (通常是美金)，價格基本上保持和美金 1:1，不太會漲跌的幣。

為什麼這個不會漲跌的幣卻是一門大生意？龍頭穩定幣 USDT 背後發行商 Tether 2025 獲利超過百億美金，第二大穩定幣 USDC 背後發行商 Circle，自 2025 年中 IPO 上市後，其股票 $CRCL 至撰文當下相較 IPO 定價已上漲近 300%。

如今在美國最新的加密市場結構法案《Clarity Act》中，穩定幣利息也是爭議重點。穩定幣背後的利差到底有多賺？誰在賺？為什麼會成為監管焦點？

 

穩定幣利差是什麼？

穩定幣發行這門生意，背後邏輯相當簡單：使用者把美金交給發行商，發行商鑄造等值穩定幣給使用者，相當於一手交錢一手交幣，收多少進來鑄造多少出去。

接著重點就是這些收進來的錢必須妥善儲備，因應未來可能的贖回，依美國目前的穩定幣監管框架，規定必須全額儲備，且必須以流動性極佳的資產來做儲備 (例如美國國庫券、逆回購協議等)。

穩定幣發行商收入來源：

• 手續費
  鑄造與贖回都會收一點點手續費 (通常為 0.1%)，這部分占比很小

• 儲備產生的收益
  收進來的現金買美國國庫券等資產作為儲備，收到的利息，這是最主要收入

• 其餘資產資本利得
  儲備中其他資產，例如黃金或比特幣，市場好時會有未實現獲利，這部分屬於未實現資本利得，僅供參考

前兩大穩定幣目前供應量合計超過 2600 億美金，對應就有超過 2600 億美金儲備，撰文當下美國國庫券利率約在 3.5-3.7% 之間，儲備資產能產生的收益相當驚人。

這也是為什麼 Tether 可說是幣圈最賺錢的公司之一，根據 DeFiLlama 數據，協議 Revenue 排名前兩名就是兩大穩定幣發行商 Tether 與 Circle。

根據穩定幣目前營運模式與美國的相關法律規定，發行商必須把儲備放進美國國庫券等資產中產生收益，但不需要 (也不能) 對穩定幣持有人支付利息。

這跟銀行的商業模式完全不同，銀行是部分儲備，但通常需要針對存款支付利息；穩定幣是全額儲備，但支付出去的利息是 0，儲備資產的利率就是穩定幣的利差。

 

穩定幣利差由誰賺走？

主要由發行商賺走，但根據個別合作方案，也有相當比例會分給通路。

以 USDC 為例，Circle 與 Coinbase 的分潤機制可簡單理解為：

• USDC 持有在 Coinbase 平台的部分，扣除相關費用與保留額後，100% 利息收入歸 Coinbase

• 持有在 Coinbase 平台以外的部分 (其他交易所、DeFi、錢包等)，扣除相關費用與保留額後，Circle 與 Coinbase 各 50%。

這讓 Coinbase 成為穩定幣產業最大的隱形受益者，2025 年 Coinbase 的穩定幣收入達到 13.5 億美金，佔總營收約 19%，幾乎全部來自 USDC 分潤。對比 Circle 2025 年總儲備收入 26.37 億美金，Coinbase 分得其中超過一半 (13.5 億)。

 

Circle 與 Binance 也有類似合作，2024 / 11 月支付一次性 6,025 萬美金，並依照 Binance 平台與 treasury 持有的 USDC 支付持續性 incentive fee。Circle 2025 全年「distribution, transaction and other costs」共付出 16.64 億美金，其中大多數就是付給通路商的分潤。

至於 Tether，相關資訊並沒有公開，目前 Tether 沒有揭露任何分潤合約，所以利差「可能幾乎全在發行商」，這可能也是它能在 2025 靠不到 200 人團隊就賺到 100 億美金的關鍵原因。

 

如果把 Tether 與 Circle 放進傳統企業財務口徑比較： 

• Tether 沒有公布完整財報，推估營收約在百億美元等級，大約跟 Hilton、Airbnb、eBay 等同個量級

• Circle 2025 總營收約 27 億美金，規模還不到 Fortune Global 500 門檻 (約 33 億美金) 

如果不看營收改看獲利，Tether 2025 獲利超過 100 億美金，超越麥當勞 (85.6 億)、超過全球最大資產管理公司 BlackRock (約 77 億)，而 Tether 員工約 150–200 人，BlackRock 則有超過 21,000 人。至於 Circle 2025 獲利受到 IPO 上市費用影響較多， 暫不列入比較。 

 

為什麼我沒有利息？利差使用者賺不到？

利差主要是發行商、通路商分走，其他如託管方拿走一點手續費，那使用者就這樣當了冤大頭？把存款放銀行多少還有點利息，持有穩定幣完全是零？

現況是這說法既正確也不正確，發行商確實不針對持有者提供利息，但使用者可以透過其他方式賺到相關收益。

例如交易所提供的活存定存理財、DeFi 協議裡的借貸或穩定幣池挖礦、又或是其他穩定幣收益產品。重點在於通常不會「單純持有穩定幣就有利息」，必須進行額外操作，進入另外一個收益產品、或是質押鎖定等。

為什麼會這樣？

一開始可能是「沒想過要發利息」，初期穩定幣作為一種鏈上更便利的交易媒介，使用者犧牲利息得到便利性與鏈上流動性，發行商提供這樣的產品，利息就是他們的利潤；隨著產業發展，目前的情況更像是「不能發利息」，這就進入監管範圍，為什麼穩定幣利差會成為監管焦點？為什麼目前規定穩定幣不能發利息？

 

美國穩定幣監管攻防：發行商、通路商、銀行三方角力 

美國目前的穩定幣主要監管框架，是 2025 通過的《GENIUS Act》。法案要求支付型穩定幣必須至少 1:1 儲備，儲備資產限於現金、短期美債、回購、貨幣市場基金等高流動性資產；同時禁止穩定幣發行商向持有人支付利息或收益。

也就是說，Tether、Circle 這種穩定幣發行商不能因為持有、使用或留存穩定幣，就提供利息，法律直接禁止穩定幣提供利息。

規定背後的邏輯，是把穩定幣定位在「支付工具」，而不是「儲蓄工具」。如果穩定幣可以放著領利息，功能上就會更像銀行存款；但穩定幣發行商不是銀行，不受銀行法規範，因此不能從事類似銀行的業務，穩定幣不能像銀行存款。

 

《GENIUS Act》法案中限制的是發行商，不過從前面分潤結構我們已經知道，其實通路商也獲得一部分的穩定幣利差，那如果通路商發利息可以嗎？

這就進入近期的《CLARITY Act》加密市場研究法案，銀行業認為雖然已經禁止發行商提供利息，但通路商提供利息就繞過了法案監管，依舊會威脅到銀行存款業務。

銀行業希望全面禁止，加密產業希望保留通路商的有條件獎勵。

根據撰文當下 (2026 / 5 月上旬) 的最新法案版本，已明文禁止「單純因為持有穩定幣」而提供利息或任何形式類似的收益或獎勵，但保留付款、交易、平台使用等真實活動產生的獎勵。

簡單說，不能「單純放著就有利息」，但可以「有使用、有交易、有活動才有獎勵」。

重要：這只是撰文當下最新版本，最終通過版本還有可能再修正，目前參議院銀行委員會預計於 5/14 進行 markup 表決，白宮目標 7/4 前完成立法。

 

小結

回頭看文章開頭的三個問題：

• 利差有多賺？
  前兩大穩定幣供應量超過 2,600 億美金，對應同等規模的儲備資產。即使在降息環境下，2025 年仍產生數十億美金利息收入，讓 Tether 與 Circle 成為加密產業最賺錢的兩家公司。 

• 誰在賺？
  發行商是主要受益者，但通路商也分走相當比例。USDC 模式中，Coinbase 2025 靠 USDC 分潤拿走 13.5 億美金；Tether 沒有揭露分潤合約，利差可能全留在發行商手上。 

• 為什麼成為監管焦點？
  如果能發利息，穩定幣在本質上會與銀行高度相似，卻不受銀行法規範。GENIUS Act 法案已禁止發行商發利息，CLARITY Act 正在處理通路商的灰色地帶，2026 的 5-6 月將是法案重點時間。

所以這會帶來什麼影響？ 

如果全面禁止 (銀行業主張版本)，連交易獎勵都不允許，合規平台上的穩定幣理財將全面消失，穩定幣回到最純粹的支付工具定位。這會大幅度影響到交易所等平台在推廣與營運上能使用的手段，但也會讓資金往鏈上 (DeFi) 移動的動力更強。

如果照目前妥協版本通過 (有條件開放)，「躺著有利息」的模式結束， 但與交易、活動綁定的獎勵保留，合規平台仍有空間設計使用者誘因，對產業的衝擊較小。 

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