PaperTrade 上線不到一週，單日收入超越 Circle｜為什麼有人願意虧損換 $PAPER？

本文目錄

• PaperTrade 是什麼？所有交易者都跟同一個 LP 對賭

• 為什麼有人願意虧損換 $PAPER？

• 不想直接爆倉？對沖策略

• $PAPER 有了價格：一場「變相 ICO」

• 收入超過 Circle，八成五來自交易者虧損

• PaperTrade 團隊：MIT 背景交易員 + 鏈上工程師

• FAQ｜PaperTrade

• 小結

2026/10/10，Hyperliquid 生態的永續合約平台 PaperTrade 上線，才過五天，根據 DeFiLlama 數據，10/15 單日協議收入就達約 749 萬美金，超過 Circle 的約 703 萬美金，在當天協議收入排行中僅次於 Tether。

上線頭三天（10/10～10/12），PaperTrade 分給 $PAPER 質押者的 USDC 約 2,977 萬美金，光首日就有約 2,397 萬美金。

不過Circle 的收入主要來自 USDC 儲備利息，PaperTrade 的收入則大多是交易者虧掉的錢。

一個靠交易者虧損賺錢的平台，為什麼還有人搶著去用，甚至故意去虧？這篇就來拆解 PaperTrade 的玩法：虧掉的錢去了哪裡、換來的 $PAPER 能分到什麼，以及領回的分潤能不能補上虧損。

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PaperTrade 是什麼？所有交易者都跟同一個 LP 對賭

PaperTrade 是部署在 HyperEVM 上的永續合約平台（perp DEX），目前提供 BTC、ETH 兩個合成市場，最高 1,000 倍槓桿。

平台沒有訂單簿，開平倉時，合約讀取 Hyperliquid 的最佳買賣中間價（BBO mid），直接和協議自有的流動性池（LP）結算盈虧，Hyperliquid 上不會有實際成交。

這個 LP 不開放外部存款，從零開始累積交易者的虧損，LP 不夠賠時，獲利者未領到的款項會排進付款佇列，等後續資金補進來再依序支付。

跟 Hyperliquid 這類訂單簿交易所的差別

 

PaperTrade 不按倉位大小收手續費，也沒有買賣價差，成本主要落在獲利端：獲利平倉會先依價格變動幅度折減，再扣 2%；虧損或清算則從 LP 收到的金額中提取 2% 費用（不另外向交易者加收），這筆 2% 再由 $PAPER 質押者與開發者各分一半，質押者還能領到 LP 超過門檻的溢出資金（門檻原為 500 萬美金，10/17 起調高至 1,000 萬）。

簡單來說：虧掉的錢進 LP、同時換到 $PAPER，LP 超過門檻的部分再分給質押者；賺錢的人要先被折減、扣費，LP 不夠賠時得排隊領。

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為什麼有人願意虧損換 $PAPER？

永續合約平台已經很多，除了流動性、手續費與資金費率，PaperTrade 多了一個吸引交易者的理由：虧損可以換到 $PAPER，質押後能分平台收入。上線初期 LP 從零開始，鑄造率也最高（LP 低於 200 萬美金時，每虧 1 美金可鑄 100 枚），同樣金額的虧損能換到最多 $PAPER，有些交易者把虧損當成一種投資，因此出現「搶著虧錢」（loss rush）的現象，他們在賭的，不是這筆交易本身會賺錢，而是之後平台還會有足夠多的人繼續虧損，讓自己手上的 $PAPER 分到的錢，超過當初虧掉的金額。

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不想直接爆倉？對沖策略

除了直接虧損或被清算，社群裡流行一種對沖策略（也就是常說的 Delta Neutral）：在 PaperTrade 同時開同金額的多單和空單，不管價格往哪走，總有一邊虧、一邊賺；虧的那邊全額計入虧損並鑄出 $PAPER，賺的那邊要先被折減，拿不回全部，兩者的差額就是換 $PAPER 的成本。

有交易者實測，用 20 萬美金在 BTC 同時開多空，價格只動 0.03% 時，多單虧約 57.8 美金，空單只拿回約 27.9 美金，淨成本約 30 美金。價格走得越遠，獲利那邊被折減的比例越低，因此常見做法是等價格走出一段後，先平虧損、再平獲利那邊，反覆循環。

這種做法能降低成本，但不是零成本：

• 槓桿太高時，虧損那邊可能先被清算，清算費會讓成本大增。社群一般建議不要超過 100 倍。

• 兩邊平倉時的價格可能對不上。

• 鑄造率持續遞減，越晚進場，同樣成本換到的 $PAPER 越少。

也有人選擇跨平台對沖，在 PaperTrade 開一邊、Hyperliquid 開反向。市面上已經有像 Origami 這類工具能把流程自動化，不過 Hyperliquid 那邊要付手續費和資金費率，兩邊的保證金也得分開管理，成本會比同平台對沖高一些。

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$PAPER 有了價格：一場「變相 ICO」

$PAPER 盤前永續合約價格走勢（圖：Hyperliquid，截至 10/19）

10/18 晚間，HIP-3 部署者 Paragon 在 Hyperliquid 上線了 $PAPER 的盤前永續合約（最高 3 倍槓桿），開盤價 0.012 美金，幾小時內最高漲到約 0.035 美金，漲幅近 2 倍；截至 10/19 下午，價格約 0.025 美金，仍比開盤高一倍左右。以鏈上總供應約 86.8 億枚計算，FDV 約 2.1 億美金，最高點時也只有約 3 億美金。

對照之下，PaperTrade 光是 10/10～10/18 九天的協議收入就有約 5,842 萬美金，接近 FDV 的三成。對願意先虧錢的人來說，虧損就像認購價，換到的是沒有預鑄、沒有團隊與 VC 分配的早期籌碼，現在還有了公開報價，說穿了就是一場變相 ICO。

這點和 Hyperliquid 很像：HYPE 當年沒有拿 VC 的錢，創世時把 31% 空投給實際使用者；$PAPER 更極端，連團隊分配都沒有，每一枚都得靠虧損鑄造出來。

$PAPER 目前的設計整理如下：

至於實際有沒有回本，Lookonchain 追蹤的兩名交易者結果就不一樣，一人已靠分潤補回損失，另一人仍未回本。能領分潤不等於穩賺，最後賺不賺得回來，得看平台之後分出多少錢，以及自己佔質押總量的比例。 

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收入超過 Circle，八成五來自交易者虧損

剛上線就能累積這麼多收入，和機制設計有關。最高 1,000 倍槓桿讓很小的反向波動就可能觸發清算，虧損換幣又吸引部分人主動認賠來換 $PAPER；另外，獲利平倉要先被折減再扣 2%，LP 實際付出的金額會比帳面上少。

這些設計都讓 LP 比較容易留住資金。能明確拆出來的，是分出去的錢有多少來自 LP 溢出、有多少來自那 2% 費用。

依 DeFiLlama 的計算方式推算，10/10～10/18 PaperTrade 約 5,842 萬美金的協議收入中，約 85% 是 LP 超過門檻後的溢出（10/17 前門檻為 500 萬美金、之後為 1,000 萬），其餘才是 2% 費用。

圖中的約 85% 是九天 LP 溢出合計佔協議收入合計的比例。

目前的熱度已經開始降溫。10/16 單日收入還有約 545 萬美金，10/17 平台把分潤門檻從 500 萬調高到 1,000 萬美金，當天收入只剩約 90 萬，10/18 回升到約 234 萬美金，雖然仍排全網第三，但已不到 10/15 高點的三分之一。

這套機制有幾個問題要注意：

• 收入高度依賴虧損與波動：市場波動變小、高槓桿交易者離場，LP 累積就會變慢；交易者整體獲利時，LP 要拿錢支付，資金不足就得排隊，費用分配也會暫停。

• 交易者誘因可能轉弱：已持有 $PAPER 的人，繼續交易的誘因可能下降；LP 不足、獲利得排隊時，新交易者也可能卻步。

• 合約可修改：管理權限由 2-of-3 多簽控制，操作需經過 7 天時間鎖，規則仍可能調整。

• 報價操縱風險：據 The Block 報導，上線當天就有錢包在 Hyperliquid 大量買賣 ETH、拉動報價，從 PaperTrade 獲利約 128 萬美金，平台隨後收緊持倉上限。

分析師 Tom Wan 在 5 月 PaperTrade 公布設計時就提到，這套機制讓散戶感覺像「輸了也有賺」；但若有優勢的大戶把 LP 抽乾，或 LP 縮水讓 $PAPER 鑄造速度再度加快、價格下跌，循環就可能中斷。 

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PaperTrade 團隊：MIT 背景交易員 + 鏈上工程師

PaperTrade 只有兩名共同創辦人，團隊收入只來自 2% 費用中的開發者分成。

Jez（@izebel_eth）負責產品與機制設計。2015 年畢業於 MIT（計算機與管理科學），曾在摩根士丹利工作 4 年，並擔任加密風投 Standard Crypto 的 Venture Partner，同時是職業撲克高手，2024 年世界撲克巡迴賽 WPT Prime Championship 獲得第 7 名，具備量化交易、風險定價與博弈論背景。

proud to introduce @papertrade_xyz - a fair-launched, fully-onchain perpetuals exchange built on hyperliquid by @izebel_eth & @blurr -1000x leverage -0 slippage -No funding costs -Self-bootstrapping LP coming soon. learn more at: https://t.co/vOfrclySxp https://t.co/qQQ2dkvrvp

— jez (equity perps era) (@izebel_eth) May 12, 2026

 

PaperTrade 選在 10/10 上線，是因為那天剛好是他爆倉一週年；Jez 也提到，前端已交給 AI 處理，目前團隊就是他和 Blurr 兩人。

Blurr（@blurr）以匿名身分負責智慧合約。他是較早期的鏈上原生玩家，2017 年前後進入加密領域，曾參與 CryptoKitties、Compound、Curve 等早期項目，並部署過 Refund（$RFD）合約，他在訪談中提到，兩人過去五年一起做過不少事，卻沒真正從零做出自己的產品；以前需要七、八人的團隊，現在靠工具，兩個人也能完成。

 

完整訪談：Taiki Maeda 專訪 Jez｜threadguy 專訪 Blurr

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FAQ｜PaperTrade

PaperTrade 的 1,000 倍槓桿風險有多大？

價格反向波動 0.1%，就足以虧光保證金，實際清算價位通常更近，槓桿越高，能承受的反向波動越小。

虧損換到的 $PAPER 真的能賺回來嗎？

不一定，要看虧損時換到多少 $PAPER、平台之後分出多少錢，以及自己佔質押總量的比例。Lookonchain 的追蹤案例中，有人領回的分潤已超過虧損，也有人仍淨虧。

$PAPER 可以買賣嗎？

$PAPER 本身仍不能轉帳，只能質押與解除質押，鏈上數據顯示，約 99% 的 $PAPER 處於質押狀態；不過從 10/18 起，Hyperliquid 上有 $PAPER 的盤前永續合約，可以做多或做空 $PAPER 的價格。

LP 不夠賠的時候，獲利者會怎樣？

未付的獲利會排進付款佇列，等後續交易虧損或其他可用資金補進來，再依序支付；排隊期間，質押者與開發者的費用分配暫停，但已累積的分潤仍可隨時領取。

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小結

為什麼有人願意虧損換 $PAPER？

因為虧損能換到未來分潤，上線初期確實有人領回的錢比虧掉的多：10/10～10/18，質押者累計分到約 5,401 萬美金的 USDC，單日協議收入也一度超過 Circle。

但協議收入約八成五來自 LP 溢出，背後主要是其他交易者的虧損，之後要看的是：首週熱度退去後還有多少交易者留下、LP 是否出現排隊付款，以及 Hyperliquid 上約 2 億美金的估值，等 $PAPER 真的開放轉帳，可以買賣後，價格撐不撐得住。

虧損換收益的前提，是一直有人在虧損，這套機制能撐多久還很難說，但它至少說明，只要設計看起來有利可圖，市場就還有資金願意先衝進來。

 

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（資料：DeFiLlama、PaperTrade 官方文件、PaperTrade 官方 X、Hyperliquid 官方文件、The Block、Lookonchain、HyperEVMScan、Hyperliquid、KuCoin 新聞、Zenitsu 對沖實測、ChainCatcher、Origami，撰文當下為 2026/10/16～10/19；團隊背景依公開訪談整理。本文不構成投資建議。）