Ethena 2026｜不只是 USDe，從合成美元走向鏈上美元金融系統

USDe，撰文當下市值 49 億美金，第四大穩定幣。

和前三大不一樣，USDT/USDC 是中心化儲備穩定幣，USDS 是去中心化抵押穩定幣，USDe 則是 Delta 中性 - 永續合約對沖，自帶收益率的合成美元。

USDe 是什麼？自帶雙位數報酬率的收益型穩定幣｜Ethena 介紹

USDe 2024 上線後供應量最高一度達到 150 億美金，去年底以來回落，但排名持續保持在前五左右。

 

USDe 背後的發行協議 Ethena，目前路線愈來愈多元：原本的對沖模型從以太幣等加密資產往代幣化股票延伸、推出 Ethena Pay 走向支付、幫其他合作方發行白牌穩定幣等，協議收入結構也有所改變，來源變得更多元，以及代幣 $ENA 也開啟 Fee Switch，規劃之後把部分協議收入用於代幣回購。

這篇文章我們就站在 2026 年重新看一次 Ethena：這兩年到底多了哪些東西？現在又該怎麼理解它？

 

Ethena 把對沖市場擴到代幣化股票

Ethena 合成美元機制：永續合約對沖，以 $ETH 說明：

• 持有並質押 $ETH，在永續合約市場建立等值空單

• 價格漲跌風險透過現貨－空單對沖

• 自帶收益率：來自質押收益 + 永續合約資金費率 (轉負時就變成支出)

過去主要以 $ETH 為主，所以 USDe 的規模、收益率等，也受到整體 $ETH 永續合約市場限制。2026/9，Ethena 開始把這套模型往代幣化股票市場延伸。

 

Ethena × Binance：USDe 延伸到股票市場

2026/9/25，Ethena 宣布與 Binance 合作，Binance 將成為 USDe 把 Basis Trade 延伸至股票市場的第一個交易平台，並從當天開始進行資產配置。

這套策略基本上就是把原本用在加密貨幣的做法搬到股票市場：

• 持有 Binance bStocks 代幣化股票

• 放空對應的 USDT 計價股票永續合約

• 對沖股票價格漲跌，獲得資金費率

Binance 也針對這類 Delta-neutral 帳戶調整風控機制，降低極端行情下空單被強制減倉、導致對沖失效的風險。 

Ethena 把這次合作稱為 USDe 上線以來「最重要的資金機制擴張」。根據 Ethena 提供數據，Binance 已有超過 29 億美金的股票永續合約未平倉部位。

更長期看，Ethena 的 Delta-neutral 模型未來不再受限於 ETH、BTC 等加密資產市場。全球股票市場規模超過百兆美元，雖然目前真正能拿來做這套策略的代幣化股票與永續合約只占很小一部分，但這對 Ethena 而言，依舊是開啟了另一個規模與收益市場。

 

Ethena Pay：USDe 開始走向支付

2026/9/3，Ethena Pay 推出，主打消費回饋 (最高 5%) 和儲蓄收益 (最高 6%)，一個結合美元餘額、轉帳、支付卡與自託管錢包的金融 App：

• 持有美金與穩定幣餘額

• 收款、轉帳與銀行出入金

• 使用支付卡消費 (最高 5% 回饋)

• 帳戶內美金餘額持續取得收益 (最高 6% 收益)

底層採自託管設計；但操作體驗比較接近金融 App，不是傳統的加密錢包。

過去 USDe 主要透過交易所、DeFi 協議與其他金融平台觸及使用者，Ethena Pay 則讓 Ethena 有自己的消費端入口，也增加了 USDe 的使用場景，原本要自己上 Ethena 網站質押 USDe 才能賺取收益，現在只要在 Ethena App 中持有餘額就可以，有機會讓更多使用者因此使用 USDe。

Ethena Pay 剛推出不久，目前規模還不大。

Paymentscan 數據顯示，目前累積支付 199.7 萬美金、23425 筆支付，共 719 個地址，支付量在目前加密卡中排名第 18。 

 

白牌穩定幣：Ethena 開始幫合作方發美元

2026 年，Ethena 也開始提供白牌穩定幣 (Whitelabel Stablecoin) 服務。合作方可以推出自己的穩定幣，Ethena 提供背後的發行、儲備資產管理與流動性等基礎設施。

這些白牌穩定幣的儲備可以依需求動態配置在 USDe、USDtb、以及其他符合資格的穩定幣。目前已經推出的產品包括 Jupiter 的 jupUSD、MegaETH 的 USDm，以及 Sui 的 suiUSDe。2026 年 4 月，三種白牌穩定幣總供應量一度超過 6 億美金，5 月底回落到約 3 億美金，這塊業務還在早期階段。

對 Ethena 來說，白牌穩定幣既是新的一門業務，同時也能替 USDe 增加新的使用場景。只要合作方把部分儲備配置到 USDe，白牌穩定幣規模成長，就也會增加對 USDe 的需求。

• Ethena Pay：讓使用者直接持有、支付 USDe

• 白牌穩定幣：讓 USDe 成為其他穩定幣背後的儲備資產

 

Ethena 的收入結構改變

DeFi 發展到 2026，協議實際上有沒有收入成為愈來愈重要的指標。

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根據官方發布的治理報告，協議總收入：

• 2026/1：2,982 萬美元

• 2026/2：2,120 萬美元

• 2026/3：2,149 萬美元

• 2026/4：2,201 萬美元

• 2026/5：約 1,650 萬美元

後面月份治理月報沒有公布具體數字。

從 5 月治理報告的收入細項來看，收入來源主要有四種：

• DeFi 借貸收益：把儲備中的穩定幣資產部署到 Aave、Morpho、Kamino、Jupiter Lend 等借貸市場賺利息。目前這是 Ethena 最主要的收益來源。

• USDtb 利息收入：USDtb 本身是 Ethena 的另一種美元資產，底層配置在可產生美元收益的資產 (例如國債)，會產生利息收益。

• 永續合約資金費率：BTC、ETH 等資產的永續合約對沖部位，在資金費率為正時會產生收入

• USDe 鑄造費：符合資格的機構直接透過 Ethena 鑄造 USDe 時，需要支付鑄造相關費用。

Ethena 剛推出時，主要收益來源是 $ETH 質押與永續合約資金費率，但 USDe 背後的儲備資產其實會依市場狀況動態配置。到了 2026/5，約 89% backing 已經是 liquid cash (其它穩定幣)，BTC、ETH 的永續合約對沖部位只剩約 9%。隨著大量儲備資產轉往 DeFi 借貸市場，借貸利息也取代資金費率，成為目前最主要的收入來源。 

6 月之後又增加 RWA 與機構借貸等收入，但官方沒有公布實際數字。

 

補充資訊：

2026 年 6 月 Ethena 部署在 DeFi 借貸市場的資產平均 APY 約 3.1%；8 月底 Binance 符合條件的股票永續合約平均年化資金費率約 7%，儘管利率與費率都是浮動的，但前段提到的把對沖機制延伸到代幣化股票，這依舊有機會成為新的高收益策略，帶來更多收入。

Fee Switch：ENA 開始接上協議收入

2026/9，Ethena 社群通過 Fee Switch (費用開關)，未來的協議收入將會和代幣 $ENA 有更直接的關係。

機制以 USDe 的供應量為準分成幾級，流通量愈大，分配給基金會的收入比例愈高：

• 75 億美元：5%

• 100 億美元：10%

• 150 億美元：15%

• 200 億美元：20%

撰文當下流通量 49 億美金，尚未達到分配門檻。達到門檻後，對應的收入會分配給基金會，而其中 95%將用來回購 $ENA。至於回購來的 $ENA 會怎麼處理？銷毀、鎖倉或再分配？目前還沒確定，留待未來治理討論。

 

小結

2026 的 Ethena，已經不只是 Delta 中性的合成美元協議。

USDe 背後的資產配置和收益來源變得更多元，部分儲備轉向其他穩定幣與 DeFi 借貸，對沖策略也開始延伸到代幣化股票，有機會增加新的高收益策略；Ethena 也往支付、白牌穩定幣等基礎設施發展，增加 USDe 的使用場景。 

再加上 Fee Switch，隨著 USDe 流通量提高，未來的協議收入也有部分會用來回購 $ENA。

從目前發展看，Ethena 已經不只是 USDe 背後發行商，它正在成為一個更完整的鏈上美元金融系統。

 

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